华西证券：给予广汽集团买入评级

中捷之车 2018-04-23 共83642人围观

　　广集团(601238)
　　事件概述
　　公司发布2023年半年报：2023H1公司总营收615.9亿元，同比+27.1%；归母净利润29.7亿元，同比-48.4%；扣非净利润为27.0亿元，同比-52.1%。
　　其中，2023Q2总营收为353.5亿元，同比+39.1%；归母净利润14.3亿元，同比-47.9%，环比-7.2%；扣非归母净利润12.7亿元，同比-53.8%，环比-11.6%。
　　分析判断:
　　投收益拖累业绩毛利率边际向上
　　收入端：公司2023H1营收615.9亿元，同比+27.1%，其中2023Q2营收353.5亿元，同比+39.1%，环比+33.1%。自主品牌销量同比大幅增长，2023上半年广自主品牌销量为39.7万辆，同比大幅增长45.6%，广传祺/广埃安批发销量分别为18.8/20.9万辆，同比分别+9.0%/+108.8%。埃安需求向上带动公司ASP持续提升，2023H1公司ASP提升至12.9万元，同比+0.3万元。我们判断2023年埃安销量有望保持高速增长，公司有望迎来量价齐增。
　　毛利率：公司2023H1毛利率为5.2%，同比-1.0pct，其中2023Q2毛利率6.0%，同比-0.2pct，环比+2.0pct，表现相对坚挺，我们判断毛利率同比下降主因是2023上半年国补退坡及终端降价影响，环比改善主要因广传祺首款插电混动MPV型上市、广埃安销量旺盛带动产品结构改善及原材料价格下降所致。我们认为下半年随着新能源型的密集上市以及原材料价格进一步下降，毛利率有望回升。
　　费用端：公司2023H1销售/管理/财务/研发费用率分别为4.2%/3.0%/-0.2%/1.4%，同比分别-0.7pct/-1.2pct/-0.1pct/+0.2pct，我们判断管理费用率同比下降主要因2023上半年公司经营效率持续提升等导致，研发费用率同比上升主因公司加强自主研发能力建设，加大混合动力型、新能源型研发项目投入。2023年随着新能源型的产销规模提升，经营效率持续改善，整体费用率有望稳步下降。
　　利润端:公司2023H1实现归母净利29.7亿元，同比-48.4%，其中2023Q2，归母净利润14.3亿元，同比-47.9%，环比-7.2%。我们认为归母净利润同比下降主因投收益下滑，公司2023H1联营合营投收益达54.5亿元，同比-35.9%。随着合转型新能源提速，我们判断2023年下半年盈利有望稳步恢复。
　　合短期销量承压电动化转型提速
　　2023上半年广丰田销量保持稳定，持续深化电动化战略。销量端，2023H1年广丰田批发销量达45.28万辆，同比-9.5%，需求稳定；产品端，3月，首次搭载丰田第五代智能电混双擎系统的全新雷凌上市，相继推出锋兰达智能电混双擎、凌尚智能电混双擎等新型，根据广集团官网，广丰田下半年将推动机与OTA升级改装，提升大型智能座舱配置，强化产品智能化体验。
　　2023上半年广本田销量小幅承压，下半年需求有望恢复。销量端，2023H1广本田批发销量为29.0万辆，同比-18.9%，短期小幅承压。产品端，新能源产品加速推出，需求有望恢复。上半年，在第四代i-MMD技术的加持下，“HEV+PHEV+EV”的电动化全矩阵升级焕新，推出“新能源双子星”全新雅阁e:PHEV和皓影e:PHEV。
　　自主销量向上昊铂引领高端化
　　传祺插电混动型持续丰富，2023下半年需求向上。销量端，2023H1广传祺批发销量18.6万辆，同比+9.0%，需求稳健；产品端，5月，首款插电混动MPVE9上市，搭载2.0TM混动专用发动机，搭配P1+P3双电机2档DHT和弹匣电池等核心科技，截止6月，根据中协数据，传祺PHEVE9累计销量超4000辆；下半年，传祺将推出两款PHEV新型，加速布局全系混动。我们认为随着广传祺插电混动型矩阵不断完善，下半年将驱动需求向上，进一步贡献增量。
　　埃安需求旺盛，重磅新品加速上市。销量端，2023H1广埃安批发销量20.9万辆，同比+108.8%，需求同比大幅增长；产品端，埃安开启AION（10-20万元）+Hyper（25万元以上）双品牌运营，7月，搭载星灵电气架构的HyperGT作为中国新能源第2000万辆下线的代表型正式上市；据昊珀官网及公社新闻，重磅超跑HyperSSR将于10月上市，起售价128.6万元，引领品牌高端化突破。
　　投建议
　　公司作为一线日系合品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油的替代。埃安产品力持续验证，混改激发国企活力，有望借助本市场迎来腾飞。我们看好公司自主品牌中长期成长，考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测。将公司2023-2025年营收由1,291.5/1,523.2/1,698.3亿元调整为1,234.1/1,469.1/1781.7亿元，2023-2025年归母净利润由104.5/125.3/135.3亿元调整为66.5/81.1/96.2亿元，对应EPS由0.99/1.18/1.28元调整为0.63/0.77/0.91元，对应2023年8月25日A股10.08元/股的收盘价，PE为16/13/11倍，维持公司A股“买入”评级。
　　风险提示
　　合型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期；缺芯缓解力度低于预期等。