华西证券：给予长城汽车买入评级

中捷之车 2020-09-12 共52865人围观

　　长城(601633)
　　事件概述
　　公司发布2023年半年报：2023H1公司总营收699.7亿元，同比+12.6%；归母净利润13.6亿元，同比-75.7%；扣非净利润为7.5亿元，同比-63.6%。
　　其中，2023Q2总营收为409.3亿元，同比+43.5%；归母净利润11.9亿元，同比-70.1%，环比+582.2%；扣非归母净利润9.7亿元，同比+27.9%，环比+545.2%。
　　分析判断:
　　收入同比向上新能源占比提升
　　收入端：公司2023H1营收699.7亿元，同比+12.6%，其中2023Q2营收409.3亿元，同比+43.5%，环比+41.0%。零部件及其他业务营收93.1亿元，同比+41.8%，同比上升主要由于集团积极拓展外部客户，零部件销售业务增长所致。2023H1，长城实现销量51.9万辆；新能源型销量9.0万辆，同比+49.3%；海外销售12.3万辆，同比+80.2%，创历史新高。其中，皮卡型销售10.2万辆，同比+2.4%；SUV销售37.0万辆，同比+3.6%；轿及其他型销售4.7万辆，同比-16.1%。2023H1单ASP提升至13.6万元，同比+1.5万元，2023Q2单ASP为13.7万元，同比+1.8万元，环比+0.5万元。我们判断，单ASP的变化主要由坦克/皮卡等高价型占比提升所拉动。
　　毛利率：公司2023H1毛利率为16.9%，同比-1.5pts，其中2023Q2毛利率17.4%，同比-2.4pct，环比+1.3pts。我们判断，毛利同比变化主要由产品结构变化以及定价策略的改变导致；环比提升则由交付规模的增长以及原材料成本的下降所导致。
　　费用端：公司2023H1销售/管理/研发费用分别为32.5/20.7/35.1亿元，同比分别为46.8%/-6.4%/+10.5%；费用率率分别为4.6%/3.0%/5.0%，同比分别+1.1pts/-0.6pts/-0.1pts。销售费用率同比上升主要因2023上半年加大新能源型投放力度所致。研发及管理费用层面，由于公司精细管理，费用率均有所改善。
　　利润端:公司2023H1实现归母净利13.6亿元，同比-75.7%；其中2023Q2归母净利润11.9亿元，同比-70.1%，环比+582.2%。2023H1扣非归母净利润7.5亿元，同比-63.6%；其中2023Q2扣非归母净利润为9.7亿元，同比+27.9%，环比转正。归母净利润同比下降主要因公司向新能源及智能化转型所带来的产品结构调整，但环比大幅改善，体现了公司在费用控制层面的优化效果显著。2023Q2单扣非净利润为0.3万元，同比+2.6%。
　　电动智能化引领新品加速布局
　　2023H1以来，长城采用全面TOC的战略迅速布局智能新能源领域，2023H1新能源型占比17.3%。公司在其旗下各品牌产品线上连续推出高人气新能源产品，如枭龙MAX，魏牌蓝山，以及坦克500Hi4-T等具有优质产品力和高性价比的型，助力公司产品结构的全面向新。新品方面，2023H2新款重磅型包括魏牌首款MPV高山DHT-PHEV，哈弗猛龙以及坦克400Hi4-T等型。我们认为，重磅新品的持续推出有望强化公司品牌形象，加速公司智能电动转型进程，带来收入和盈利的双重提升。
　　新能源加速出海全球生态布局
　　海外销量稳健，新能源出口提速。23H1累计出口12.4万辆，同比+97.3%。据长城公众号显示，产品方面，23H1哈弗H6HEV、欧拉好猫、坦克300、坦克500等多款型，在约旦、澳大利亚、阿曼、马达加斯加、沙特、菲律宾、智利、柬埔寨、阿联酋等多个海外市场实现上市。渠道方面，海外经销商体系持续完善，与英杰集团、越南成安集团、新加坡Cycle&Carriage集团等开展合作，加速拓展全球销售网络，有望驱动海外销量的持续上升。生产布局方面，长城巴西工厂、乌兹别克工厂等项目均在顺利推进中，帮助公司实现海外本土化生产，有望全面构建长城生态体系并通过深入本土化经营的方式深耕海外市场，提升出口销量。
　　投建议
　　公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非业务收入有望加速释放。考虑到行业竞争加剧，调整公司盈利预测，将2023-2025年营业收入预测1,994.6/2,437.8/2,807.5亿元下调至1,635.3/2,148.5/2,517.0亿元，归母净利润62.4/88.1/112.8亿元调整为53.8/74.1/98.5亿元，对应EPS由0.70/0.99/1.27元调整为0.6/0.83/1.11元，对应2023年8月30日收盘价26.53元/股PE为44/32/24倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　缺芯影响超预期；市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。